Chi ha paura dei crash di Borsa?

Ho una notizia cattiva e una buona: quella cattiva è che è molto probabile incocciare un crash di Borsa; quella buona è che è ancora più probabile recuperare le perdite, e guadagnare.

Lo dico sempre: se non siete in grado di sopportare un crash di Borsa, state lontano dalle azioni. E, in generale, state lontano dagli investimenti finanziari. Però, non pretendete nemmeno di guadagnare: sarà già un insperato successo se riuscirete a proteggere i vostri risparmi dall’erosione dell’inflazione e delle corrosive commissioni di chi vi promette garanzie e sicurezze che non esistono.

Perdonate la brutalità, ma è così.

L’ineluttabilità del crash di Borsa

In linea di massima, gli investitori si dividono in due categorie: quelli che sono passati attraverso un grande crash di Borsa, e quelli che stanno per farlo.

Non si scappa facilmente.

Perché i crash – quei momenti di puro panico in cui pare che il mondo finisca e tutto scende violentemente ad eccezione di pochissime asset class (oro e obbligazioni governative a breve termine di Paesi considerati sicuri, come USA e Germania) – sono una caratteristica intrinseca dei mercati finanziari. Questo perché dal punto di vista matematico-statistico i mercati sono sistemi complessi – al pari di clima, traffico metropolitano, ecosistemi, social network, cervello umano e molte altre cose – e, come tali, sono soggetti ad eventi estremi. Ciò significa che i mercati passano rapidamente da situazioni di relativa quiete a stati estremi: come quando una sostanza passa dallo stato solido a quello gassoso, oppure a quello liquido – quelle che in fisica si chiamano transizioni di fase.

Credo pertanto sia istruttivo mostrarvi, aiutandomi con un grafico, che i crash di Borsa sono inevitabili come i temporali in primavera, e che saper gestire emotivamente i crash è ciò che rende differenti gli investitori di successo da quelli che “si bruciano” (da soli).

Il grafico seguente riporta, per varie durate di un investimento azionario, due grandezze che toccano i nervi dei risparmiatori:

  • la probabilità di trovarsi, in qualche momento della storia dell’investimento, con il capitale eroso per oltre il 50% (ossia un drawdown pari o peggiore al 50% – ad esempio, avendo investito 10mila euro per un tot di anni, ritrovarsi ad un certo punto con gli investimenti che valgono 5mila euro, o meno);
  • la probabilità che il capitale al termine dell’investimento sia inferiore a quello investito (shortfall probability).

Ho effettuato 10.000 simulazioni Monte Carlo utilizzando ipotesi realistiche, corrispondenti al comportamento storico dei mercati azionari dall’inizio del XX secolo ai giorni nostri – non sarà la verità assoluta, ma (quasi) 120 anni sono un bel po’ di storia carica di significato.

Il messaggio del grafico è duplice.

  1. Più è lungo l’orizzonte temporale, più è probabile che ad un certo punto vi troviate nel “bel mezzo del cammin” con il valore dei vostri investimenti dimezzato, o peggio. Addirittura, su un orizzonte temporale lunghissimo, di 100, 200 anni (ndr: 200 anni non è follia, è solo che per capire bene un fenomeno è utile studiarne il comportamento agli estremi, cioè nei casi limite), si è praticamente sicuri di ritrovarsi con un drawdown pesantissimo.
  2. D’altro canto, più è lungo l’orizzonte temporale, più la shortfall probability si riduce, fino a diventare piccolissima per orizzonti temporali pluri-decennali. In altri termini, più a lungo si investe, più è improbabile che il capitale finale sia inferiore all’investimento iniziale. Tuttavia, su durate brevi, la shortfall probability è elevata e rappresenta un rischio più che tangibile (ecco perché un orizzonte d’investimento lungo è sempre preferibile, se le circostanze lo consentono).

Si tratta di messaggi che possono apparire contrastanti. Ma non è così: semplicemente, i drawdown capitano (ndr: una sfortunata conseguenza del Lemma di Borel-Cantelli, base concettuale delle discussioni intorno alla c.d. Legge di Murphy), e fanno male, ma i mercati hanno un’elevata capacità di recupero e quindi gli investimenti tornano a fruttare.

Il corollario di tutto ciò è che chi si fa prendere dal panico durante un drawdown e vende tutto, “uscendo” dal mercato per lungo tempo (o per sempre), perde la possibilità di recuperare. Invece, chi tiene duro ha elevatissime probabilità di recuperare. Questi risultati sono robustissimi, nel senso che cambiando le ipotesi della simulazione (rimanendo però in un mondo realistico, nel quale gli investimenti a lungo termine offrono una remunerazione reale positiva, ma sono soggetti a violenti crash, cioè fat tails), cambiano un po’ i livelli delle curve del grafico, ma le conclusioni nella sostanza restano le stesse. 

Aspettando Godot, ops, il Grande Crash

Il problema è che l’Homo Sapiens sembra disegnato da Madre Natura per essere un pessimo investitore. È la genetica a fregarci: il nostro cervello è ancora in larga parte tarato sul nostro stile di vita nel Cenozoico, o giù di lì. Sicché, come ci insegna la finanza comportamentale, la maggioranza dei risparmiatori ha comportamenti demenziali quando si tratta di investimenti (vi consiglio questo gustoso quadretto degli investitori italiani). Spicca l’abitudine di vendere in pieno drawdown (quando ci sarebbe semmai da comprare a mani basse, come durante i saldi), in preda al panico, e non rientrare mai più, vittima di un blocco psicologico atavico. Ecco, quello è il modo perfetto per ottenere il peggio: cristallizzare le perdite, senza sfruttare il successivo recupero del mercato.

Oppure – e qui siamo già ad un livello superiore di conoscenza finanziaria – l’investitore non investe in attivi rischiosi (ma remunerativi) se le valutazioni non sono più che scontate.

L’idea è valida, ma se applicata rigidamente può arrivare ad essere disastrosa nella pratica: ad esempio, utilizzando i dati di Robert Shiller (economista vincitore del Premio Nobel nel 2013) riportati nel grafico seguente, si può notare che, prima del crash del 2000, la Borsa USA era sopravvalutata dal lontano 1992, rispetto alla sua media di lungo termine. Da metà 1997, poi, lo era in modo vistoso: il rapporto tra prezzi e utili, il P/E, era superiore a 30. Eppure dal 1992 all’estate del 2000 l’indice S&P 500 ha guadagnato quasi il 257%. E, da quando le valutazioni erano considerate dai più “irrazionali”, cioè da metà 1997, la Borsa USA ha ancora guadagnato il 78%. Insomma, i mercati possono restare sopravvalutati (o sottovalutati) per anni e anni, mentre voi aspettate il momento magico e ci smenate. Ecco – per inciso – la ragione per cui in AdviseOnly ci basiamo sia su indicatori Value, sia Momentum.

Oggi è vero che in giro sui mercati c’è un bel po’ di roba abbastanza cara: credo che la maggior parte degli operatori concordi sul fatto che le azioni abbiano, in generale, valutazioni relativamente tirate. Per non parlare delle obbligazioni. Incluse quelle societarie, di ogni merito creditizio e divisa. Inutile nasconderselo, il terreno è fertile per una correzione generalizzata e feroce: è sufficiente un pretesto, un innesco, qualsiasi notizia cattiva abbastanza da indurre a liquidare ampie porzioni di attivi più o meno rischiosi. Il panico, il trading algoritmico ad alta frequenza (HFT) e l’elevata connessione del sistema finanziario e bancario faranno il resto.

Potrebbe capitare tra qualche settimana, tra qualche mese, o tra tre anni. O dopo. Nessuno lo sa.

In ogni caso, se pensate di cogliere perfettamente quell’attimo, di realizzare il market timing perfetto, be’, con elevata probabilità siete in errore: il crash, quando si materializzerà, non sarà sotto il vostro controllo. Non lo è mai (se non per pura fortuna). Quindi, non preoccupatevi troppo, accettate l’idea che investire vuol dire sopportare rischi in modo maturo, e preparatevi fin da ora a gestire le emozioni, tamponando la vostra inconscia e naturale abilità di danneggiare i vostri stessi investimenti.

[1] Qualche dettaglio tecnico: ho simulato 10.000 traiettorie dell’indice azionario internazionale MSCI World in USD per i vari orizzonti temporali, ipotizzando che i rendimenti nominali mensili (total return) che vanno a definire ciascuna traiettoria seguano una distribuzione di probabilità t-student con media pari al rendimento reale medio dal 1900 al 2016, maggiorato da un tasso d’inflazione a lungo termine del 2% annuo (in media),  mentre il parametro di dispersione (“scale”) e i gradi di libertà sono stimati con i dati degli ultimi 50 anni (ndr: non avevo a disposizione serie più lunghe su Bloomberg per quell’indice, ma, per la stima della forma della distribuzione, ritengo sia un campione ampiamente sufficiente).


Investire con i Portafogli AO è semplice e conveniente


Raffaele Zenti

Raffaele Zenti

Uno dei fondatori di AdviseOnly, responsabile del Financial & Data Analysis Group. Esperto di finanza e gestione dei rischi, statistico Bayesiano, lunga esperienza in Allianz Asset Management, è laureato in scienze economiche con indirizzo quantitativo-statistico all'Università di Torino. Docente di Quantitative Portfolio Management al Master in Finance dell'Università di Torino, ha pubblicato vari articoli su riviste finanziarie (fra le altre: Journal of Asset Management, Economic Notes, Risk), contribuendo a libri su investimenti e gestione dei rischi. Ex-triathleta, s'ostina a praticare apnea, immersioni e skyrunning.

+ Commenti