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Obbligazioni MPS: c’è da preoccuparsi?

Nei giorni scorsi le notizie su Monte dei Paschi di Siena hanno fatto sobbalzare sulla sedia più di qualche risparmiatore, me incluso, e le quotazioni del titolo su Borsa Italiana hanno accelerato verso il basso – il grafico seguente parla da solo. Ora, con calma, vediamo che cosa è successo e quanto c’è da preoccuparsi in concreto.

 

 

Premessa: Banca MPS ha bisogno di capitale, 5 miliardi di euro, e al momento il mercato non pullula certo di investitori vogliosi di investire nell’antico istituto senese. Sicché, in nuce, se non arrivano dal mercato, i soldi devono arrivare dagli obbligazionisti, in rigoroso ordine gerarchico di subordinazione, dai più rischiosi ai più sicuri  – se queste parole vi suonano oscure come la lingua di Mordor, leggete qui cosa sono e come funzionano i gradi di subordinazione dei bond.

In questo quadro, ecco che arriva l’ideona della più fantasiosa banca italiana: oltre alla conversione in azioni (altrimenti detta debt-equity swap) delle obbligazioni subordinate Tier 1 e Tier 2, Banca MPS si riserva la possibilità di offrire la conversione in azioni anche delle obbligazioni senior.

Quanto devono preoccuparsi i detentori delle obbligazioni?

Poco e molto. Ma procediamo con ordine.

Devono preoccuparsi relativamente poco i detentori di obbligazioni senior non garantite (quelle garantite, sono, come suggerisce il nome, coperte dalla garanzia), poiché l’ipotesi di conversione è, per l’appunto, solo un’ipotesi. E, soprattutto, non sarebbe un obbligo, bensì un’ipotesi di offerta di conversione. Offerta che si può declinare: è difficile che i termini dell’offerta possano essere più attraenti di un polpettone di carne dimenticato in frigorifero.

Come giustamente osservava Mario Seminerio durante la trasmissione radiofonica “I Conti della Belva” del 5/11 (alla quale ha partecipato anche il sottoscritto), basta applicare un po’ di Teoria dei Giochi spicciola per rendersi conto che, se mai quest’offerta venisse effettuata, l’obbligazionista senior avrebbe verosimilmente convenienza a rifiutare e vedere come va a finire. Nello scenario peggiore la banca sarà oggetto di bail-in e prima che vengano coinvolti i bond senior non garantiti ce ne vuole.

Il rischio maggiore è che la banca possa cercare di convincere i risparmiatori della “favolosa opportunità di convertire obbligazioni senior in azioni MPS”. La capacità di persuasione non manca, vista la quantità di bond subordinati collocati in passato presso i risparmiatori. Quindi: è solo un’ipotesi, ma state attenti, perché, messa alle strette, MPS cercherà di convertire in azioni qualsiasi cosa, anche bottiglie di Chianti, partite di lardo di cinta senese e finocchiona.

Il fatto stesso di paventare una possibile conversione dei bond senior è un madornale errore di comunicazione: certi tabù non vanno manco sfiorati (sull’argomento “cose che faresti meglio a non dire, specie se sei una banca” tornerò tra poco).

Come è messa Monte dei Paschi?

È senz’altro preoccupante, in generale, la situazione della banca, a cui manca una strategia convincente a medio e lungo termine – se siete curiosi qui c’è il business plan di MPS. Manca soprattutto un investitore che prenda le redini della situazione: il Lancillotto che, lancia in resta salva la banca, è al momento irreperibile.

La situazione è tale da far dichiarare alla banca senese, mettendolo nero su bianco nel documento destinato all’assemblea degli azionisti, che la ricapitalizzazione dipende dall’esito del referendum costituzionale del 4 dicembre. Gesto irresponsabile. Vero, tutti sanno che c’è un legame intimo tra il governo di un Paese e il suo sistema bancario (rammento che MPS è la terza banca italiana), visto che le banche sono imprese “speciali”, centrali nel funzionamento della macchina economica. E tutti sanno che il referendum costituzionale sarà una verifica importante per l’Italia.

Ma certe cose possono anche non essere dette pubblicamente. Nella vita alcune cose possono essere lasciate non dette, giusto? E invece no, MPS ha pensato bene di scriverle su un documento ufficiale, finito per via direttissima sulle prime pagine dei giornali. Così ora il rischio sistemico associato al referendum costituzionale s’ingrassa. E MPS si rivela, ancora una volta, un grandioso compendio degli errori che una banca può compiere, anche nella comunicazione aziendale.

Con l’incertezza che aleggia sulla futura proprietà della banca, se non si trova un grande investitore per MPS,  qualche forma di coinvolgimento dei detentori di obbligazioni subordinate, anche retail, è molto verosimile, inutile raccontarsi storielle: la probabilità di default a 1 anno tratta dalle quotazioni dei CDS è per MPS al momento pari a 44% (yes, quarantaquattro, ma oscilla parecchio…venerdì era 65%…), di due ordini di grandezza superiore a quella di Intesa Sanpaolo, e di un ordine di grandezza più grande di quella di Unicredit – e gli ordini di grandezza sono quasi tutto nella vita…
 

Banca Probabilità di default nei prossimi 12 mesi(implicita nei CDS)
MPS 44%
Intesa Sanpaolo 0,3%
Unicredit 1,6%

Nota: probabilità di default a 12 mesi implicite nei CDS – quotazioni Bloomberg al 7/11/2016


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Scritto da

Uno dei fondatori di AdviseOnly, responsabile del Financial & Data Analysis Group. Esperto di finanza e gestione dei rischi, statistico Bayesiano, lunga esperienza in Allianz Asset Management, è laureato in scienze economiche con indirizzo quantitativo-statistico all'Università di Torino. Docente di Quantitative Portfolio Management al Master in Finance dell'Università di Torino, ha pubblicato vari articoli su riviste finanziarie (fra le altre: Journal of Asset Management, Economic Notes, Risk), contribuendo a libri su investimenti e gestione dei rischi. Ex-triathleta, s'ostina a praticare apnea, immersioni e skyrunning.

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