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Tutti ne parlano, ma l’Italia può fallire davvero?

Purtroppo sono di nuovo qui a parlare di default dell’Italia. Vediamo perché:

  • Beppe Grillo evoca lo spetto del fallimento e sul suo blog auspica la ristrutturazione del debito pubblico italiano;
  • Mediobanca in un dossier riservato della sua controllata londinese, sostiene che l’Italia avrebbe circa sei mesi di tempo per evitare il default;
  • il clima è reso pesante dalla fragilità politica ed economica del Paese, su cui piovono notizie come quella della “mina” dei contratti derivati siglati dal Ministero del Tesoro italiano negli anni Novanta, nonché del difficile momento vissuto dai mercati finanziari globali timorosi della fine del ciclo della liquidità a pioggia.

Inevitabile essere un po’ preoccupati dopo questo bombardamento di notizie quando si vede lo spread tra BTP decennale e Bund tornare a veleggiare intorno a quota 300 (ricordiamo che è possibile consultare lo spread dei Paesi europei quotidianamente su Advise Only). Manteniamo la testa a posto e ragioniamo.

Beppe Grillo e il fantasma del default italiano

Occupiamoci subito delle opinioni meno circostanziate da un punto di vista economico e finanziario. Quindi occupiamoci di Grillo, che dichiara:

“O ristrutturiamo il nostro debito pubblico, di cui la parte all’estero è in prevalenza in mano a Germania e Francia, o ci aspetta il fallimento insieme alla distruzione del tessuto produttivo.”

Al leader del Movimento 5 Stelle sfugge che la ristrutturazione del debito e il default non sono opzioni alternative, bensì sono esattamente la stessa cosa a livello giuridico (in matematica si parlerebbe di “identità” e per i mercati si tratta del famigerato “Chapter 11”). Il fatto che Grillo evochi il default dell’Italia con tale disinvoltura mi fa pensare che abbia sottovalutato l’impatto nucleare di questo evento. Se volete farvi un’idea potete dare una lettura a questo post: ”L’Italia davanti all’incubo default. Cosa succederà?”. Mi auguro solo, per il bene di questa povera penisola e dei suoi abitanti, che questa bizzarra idea di ristrutturare il debito “per non fare default” non abbia troppi proseliti.

I derivati del Ministero del Tesoro

La questione è solo lievemente più profonda della precedente: i Governi di tutto il mondo hanno sempre stipulato derivati. Di solito a ragione, in quanto comprare un’assicurazione che protegga il conti pubblici da aumenti vertiginosi dei tassi d’interesse è del tutto normale. Bene, questa cosa si fa con un contratto derivato. Se poi i tassi scendono, come auspicabile, l’assicurazione non serve ed è quindi normale che il contratto sia in perdita.

Non vorrei essere troppo buonista, ma tendo a pensare che i contratti siano stati stipulati con quest’ottica. Tranquilli, non credo faremo bancarotta per questo.

Il dossier di Mediobanca

Veniamo al rapporto di Mediobanca che ha fatto scalpore. Parte dall’osservazione che esiste una differenza di rendimento positiva tra BTP e BOT. In particolare, tra i BTP emessi molti anni fa ma con solo sei mesi di vita residua ed i BOT a sei mesi: in teoria tale differenza di rendimento non dovrebbe esistere. Se esiste, argomenta l’analista Mediobanca, è perché i mercati stanno distinguendo tra i bond a rischio ristrutturazione (BTP) e quelli non soggetti a ristrutturazione (BOT). Detto altrimenti, conclude, gli operatori si attendono che nei prossimi sei mesi l’Italia possa dichiarare una parziale bancarotta sul suo debito.

Noi di Advise Only abbiamo analizzato queste differenze di rendimento tra BTP e BOT con scadenze simili. Su un orizzonte pari a sei mesi, per esempio, il BTP 15/12/2013 rende l’1,03%, mentre il BOT 13/12/2013 rende lo 0,92% (tassi di rendimento lordi annui): non mi pare una gran differenza. Anche allungando di circa tre mesi l’orizzonte, la situazione non cambia un granché: il BTP 01/04/2014 rende l’1,29% e il BOT 14/04/2014 l’1,27%. Simili differenze sono giustificate molto banalmente dal fatto che i BTP “vecchi”, cioè a fine corsa (detti anche “off the run”), sono mediamente meno liquidi dei BOT di pari scadenza e quindi offrono un piccolo premio di rendimento per il rischio liquidità. Bella lì.

L’Italia farà default?

Va bene l’ottimismo, ma non raccontiamoci storie: l’economia italiana è in contrazione, vive la più lunga recessione dalla Seconda Guerra Mondiale, è tornata (sulla carta) ai livelli di vent’anni fa e un sacco di gente tosta e preparata è a casa senza lavoro o emigra all’estero. Il Governo è tutto meno che solido e ancor più incerta è la situazione politica generale italiana, piena di personaggi inquietanti e inadeguati. L’Europa, nel complesso, arranca.

Dunque sì: l’Italia può fallire. Ma con probabilità, secondo me, molto bassa.

Il lato positivo della faccenda include il fatto che il Paese ha un surplus primario (incassa più di quel che spende, interessi dei titoli di Stato a parte) ed ha conti pubblici in ordine, anche se a discapito dell’economia reale. Il rendimento del BTP decennale ad agosto del 2012, nemmeno un anno fa, era 6,55% mentre ora è 4,69%. Il rischio di contagio, misurato con il nostro indicatore proprietario non è certo basso, ma è molto lontano dai massimi degli ultimi tre anni.

Clicca per ingrandire

grafico: rischio contagio in europa

Del resto, Mario Draghi ha appena dichiarato:

“La BCE è stata molto attiva nel rispondere alla crisi”
e
“siamo pronti ad agire di nuovo, se necessario”.

Non so voi, ma io tendo a credergli. L’importanza economica e geo-politica dell’Italia fanno sì che il suo eventuale fallimento non convenga a praticamente a nessuno. E questo ne riduce in modo drastico la probabilità di accadimento.

Scritto da

Uno dei fondatori di AdviseOnly, responsabile del Financial & Data Analysis Group. Esperto di finanza e gestione dei rischi, statistico Bayesiano, lunga esperienza in Allianz Asset Management, è laureato in scienze economiche con indirizzo quantitativo-statistico all'Università di Torino. Docente di Quantitative Portfolio Management al Master in Finance dell'Università di Torino, ha pubblicato vari articoli su riviste finanziarie (fra le altre: Journal of Asset Management, Economic Notes, Risk), contribuendo a libri su investimenti e gestione dei rischi. Ex-triathleta, s'ostina a praticare apnea, immersioni e skyrunning.

Ultimi commenti
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    Ok: la probabilità che fallisca l’Italia é molto bassa, perché Draghi ha dichiarato che farà di tutto per evitar lo è perché non conviene a nessuno.
    Concordo ma, non di meno, pavento grande rischio per i patrimoni degli italiani.
    I debiti si pagano, e come Italia ci siamo impegnati a riportare il debito al 60% del PIL entrò il 2029 (documento di Economia e Finanza 2012 – Sezione I – Programma di Stabilitá dell’Italia).
    Come fa una famiglia a pagare i debiti? Guadagnando di più. Come si fa a guadagnare di più? Lavorando di piú e/o lavorando meglio, se il debito é importante sarebbe preferibile fare entrambe le cose.
    Come si traduce questo per la nostra Italietta? Crescita, occupazione,riforme! Ne vediamo traccia? No, dobbiamo trovare un altro modo per pagare i nostri debiti.
    Non ce ne sono molti. Ad oggi in Europa per salvare
    Stati e sistema creditizio sono stati chiamati contribuenti e risparmiatori, che spesso sono le stesse persone, magari i lettori di questo post.
    I contribuenti in tutti gli stati con “meno stato-piú imposte”.
    Poi i risparmiatori, in un crescendo che parte dalla tassazione sui patrimoni (Imu, bollo proporzionale, ecc.), passa per i possessori di titoli di Stato (Grecia),
    si inasprisce su azionisti ed obbligazionisti (banca olandese Sns), per avere l’apice (ad oggi) con il coinvolgimento diretto dei correntisti (Cipro).
    SuperMario tra le varie dichiarazione ha chiaramente detto: cari stati europei spingete le banche a ricapitalizzare, e il presidente dell’Eurogruppo é stato ancora più esplicito “se una banca non può capitalizzarsi da sola, chiederemo agli azionisti ed agli obbligazionisti di contribuire e se necessario ci rivolgeremo ai titolari di depositi non assicurati”.
    Per cui io cassetti sta italiano con il mio bel dossier 50% Btp (la sicurezza!) e 50% azioni di banche italiane (la redditivitá), ho davanti questo scenario.
    L’Italia non cresce, l’avanzata primario si riduce e lo spread sale deprezzando i miei titoli ma anche quelli in pancia alle banche che devono vendere perché costrette a ripatrimonializzarsi, per cui prendo botte sia a destra che a sinistra.
    Se poi la banca salta, le azioni si azzerano.
    Se anche la situazione debitoria statale peggiora, potrebbe anche esserci una rinegoziazione stile Grecia, e non é vero che non giova a nessuno.
    Estendendo la ristrutturazione a tutti la Grecia ha fatto scattare i Cds, permettendo a chi li possedeva di non perdere nulla, in quanto i Cds hanno corrisposto un’indennitá pari esattamente a quanto serviva per arrivare a 100. I grandi creditori non hanno perso nulla, anzi hanno guadagnato tanto se hanno approffittato della fase di panico per acquisire titoli sottocosto, mentre i risparmiatori privati invece si piangono il 70% del capitale (a valori odierni).
    Pertanto concordo con te: probabilitá bassa ma non nulla.Occhio al portafoglio! Ciao

    • Raffaele Zenti

      Diversificazione internazionale Eligio, diversificazione…

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        Per diversificare bene e non si é Paperon de Paperoni, non si può prescindere dal “risparmio gestito”!
        Ciao

        • Raffaele Zenti

          Fondi o ETF, certo.

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        Non mi è chiaro come la diversificazione protegga dalla patrimoniale? L’unica pritezione è emigrare prendendo fi fatto la residenza fiscale all’estero.

      • Raffaele Zenti

        Dalla patrimoniale eventuale no, ma dalle batoste dei mercati un po’ ti protegge.

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    Concordo in pieno con Raffaele.

    Tagli veri a settori non produttivi tipo la politica, meno tasse recessive tipo IVA , IRAP, più lotta all’evsione con meno cash che gira e ricapitalizzazione delle banche con capitali esteri riducendo i carry trade delle stesse a favore del credito alle PMI che esportano e dovremmo farcela, a mio modesto avviso. Ciao

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    una provocazione ESTREMA.. il popolo italiano ha una ricchezza di 8TRL (c.a. 50% in valore delle case) e lo stato un debito di 2TRL (ma mica lo dobbiamo ripagare tutto… “basterebbero” 500MLD per essere piu’ che sereni per diverso tempo.. io lo calcolo in 300MLD il per arrivare a un Debito/PIL del 100% e mantenendo un surplus primario positivo o leggermente negativo).
    In caso di estremissima necessita’… Amato docet… sperando sempre di non arrivare a tanto…

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      Beh allora preparoamoci, perché il micro prelievo di Amato fa sorridere in confronto alla maxi patrimoniale che faranno.

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    Comodo fare le pulci a Grillo nelle pignolerie verbali . Il fallimento di cui parlava Grillo era nella sostanza e non un tecnicismo giuridico. Anche indebitarsi per pagare i debiti è tecnicamente un default, ma sono esercizi lessicali . Potrei riportare innumerevoli e autorevoli testate giornalistiche che hanno titolato -La Grecia è salva – proprio durante la sua pesante ristrutturazione del debito, circa il 50%, ma molto di + se consideriamo i valori di mercato successivi al taglio. Detto questo Grillo parlava di rinegoziare di “comune accordo con i creditori ” il proprio debito , cosa che avviene in molte situazioni fallimentari aziendali . Sui Btp Invito il Docente del Master in ” Finance” dell’Università di Torino ad illustrare il Decreto n. 96717, del 7 dicembre 2012, che ottempera la norma del Trattato di Istituzione del Meccanismo Europeo di Stabilità (ESM) . Che effetti e che impatti negativi avrà sulle emissioni obbligazionarie a partire dal 2013. ?? Forse non è solo una questione di maggiore o minore liquidità del mercato . Da qui le distorsioni di rendimenti tra Bot e Btp .

    • Raffaele Zenti

      Non sono esercizi lessicali: se si parlasse concretamente di “ristrutturare il debito” ci sarebbe un’esplosione nucleare sui mercati.

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    ieri sera lo ha detto anche caltagirone

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    caltagirone ha detto si alla petrimoniale e come grillo dubbi sull’euro

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      La patrimoniale e’ la più ingiusta…gia’ pago le imposte sul reddito, poi le pago quando spendo (imposta sul consumo) e pure su quello che metto da parte (patrimoniale/imu), per non parlare delle tasse sui servizi. Mi sembra un tantino esagerato…

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    Vorrei capire se quando si parla di “ristrutturazione del debito” qualcuno ha mai pensato che tutte le vostre (la mia non la vedro’ mai) pensioni si basano in buona parte sui titoli di stato detenuti dall’Inps et similia?
    Con Grillo sono d’accordo con alcune cose(non troppo coi modi), ma di economia e finanza non ci ha mai capito un’h. Soprattutto non valuta a fondo le conseguenze delle sue ideuzze, e mi sembra che non si renda conto che trascina e convince un mucchio di gente che pero’ non “perde” tempo ad informarsi su quanto dice.
    Un’altra cosa…il patrimonio dello stato che si vorrebbe “razionalizzare”, ovvero svendere, e’ roba nostra! Io vorrei che si razionalizzassero le responsabilità piuttosto che vendere beni produttivi per l’asinesca incapacità di gestirli.
    Inoltre,guardando giornalmente i grafici e i prezzi di centinaia di obbligazioni, si vede facilmente che i prezzi non sono sempre esattamente allineati al valore teorico(altrimenti gli arbitraggisti resterebbero disoccupati), a volte basta lo spread bid/ask per far sorgere differenze dello 0.12%.
    in utimo, se i CDS non valutano correttamente il rischio default perche’ si basano su modelli prettamente numerici, non sarebbe il caso di venderne a carrettate?

    • Raffaele Zenti

      Certo che ci pensiamo alla pensione… E’ proprio per questo che su questo blog ne parliamo regolarmente e sul sito Advise Only proponiamo pubblicamente (gratis) portafogli pro-pensione…

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        E sono anche ottime idee di investimneto! Quello su cui volevo soffermarmi, è che se ristrutturaimo il debito come vorrebbe Grillo, dubito che il montante pensionistico degli enti previdenziali nostrani rimarrebbe invariato

        • Raffaele Zenti

          Dubito anche io.

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            1.Inps e titoli di Stato:l’Inps non detiene titoli di Stato, in quanto i contributi che io verso non vengono investiti ma utlizzati per pagare la pensione di mia mamma, dei tuoi genitori e dei vostri parenti ed amici giá pensionati. Anzi non bastano perché alcune gestioni sono ampiamente in deficit (ex Inpdap,Ipdai, Volo, Postelegrafonici, ecc.).
            Vero é che, poiché i soldi non sono fisicamente investiti e la loro rivalutazione fittizia dipende dalla crescita media quinquennale del Pil, quest’anno il nostro montante Inps si ridurrá in virtú di un Pil Italiano negativo negli ultimi 5 anni.
            Siamo obbligati a versare e non abbiamo nessuna garanzia del capitale.
            2. Privatizzazioni: c’è ben poco da vendere che abbia valore, visto che molto é stato venduto nella stagione “degli immobiliaristi”. La maggior parte degli uffici pubblici é in affitto in locali che fino a pochi anni fa erano di proprietá.
            Inoltre, poiché gli immobiliaristi sono falliti, su questi immobili la P.A. non può far nulla, nemmeno installare un pannello solare per abbassare la spesa energetica.
            3. La pensione: spiace dirlo, ma la finanza non é né l’unico, né il piú efficace sistema per costruirai una pensione. Quanto renderá il mio capitale quando avrò necessitá di integrare il reddito con dividendi e cedole ? Cosa hanno fatto i pensionati che ragionavano così puntando sui BOT a due cifre e che al momento della loro pensione rendevano solo il 3/4%? Hanno comprato Argentina ( é come l ‘Italia di qualche anno fa), Parmalat (multinazionale solida), eccetera, eccetera.
            Io propendo e mi sono attivato per una bella polizza con calcolo pensionistico garantito alla sottoscrizione. Sono contratti in via di estinzione, le compagnie fanno sempre piú fatica a garantire finanza e demografia nel mondo che viene.
            Ciao e buona vita
            Eligio

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            Non confondere i flussi di entrata/uscita con il patrimonio. Ci sono svariate centinaia di miliardi in ballo. Solo l’attivo circolante del 2011 era di circa 100 mld.Vedi a pag 133 del tomo 1 del rendiconto generale del 2011 e noti che ci sono uscite per investimenti. Poi ci sono anche gli immobili etc etc. Che poi la gestione pensionistica retributiva fosse un gigantesco schema Ponzi lo vado dicendo da 30 anni (e ne ho 38) ;D

            Per il resto sono d’accordo con te.

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    Dal sito di “Mercato Libero”… Anche loro leggono il blog di Advise Only!

    ” QUALCHE ITALIOTA TENDE A CREDERGLI…

    ECCO COME TERMINA UN REPORT DI UN CONSULENTE ITALIANO DI INVESTIMENTO CHE HO RICEVUTO:

    Del resto, Mario Draghi ha appena dichiarato:
    “La BCE è stata molto attiva nel rispondere alla crisi”
    e “siamo pronti ad agire di nuovo, se necessario”.

    Non so voi, ma io tendo a credergli. L’importanza economica e geo-politica dell’Italia fanno sì che il suo eventuale fallimento non convenga a praticamente a nessuno. E questo ne riduce in modo drastico la probabilità di accadimento.

    BENE ..MA IL NOSTRO CONSULENTE DICE CHE “TENDE A CREDERGLI” E CHE SI RIDUCE LA PROBABILITA’…

    mi domando io..ma vale la pena ragionare in questo modo quando si parla di TUTTI I RISPARMI di una vita..!!! lascio a voi rispondere a questa domanda…VOI SIETE GLI UNICI ARTEFICI DEI VOSTRI DISASTRI O DEI VOSTRI SUCCESSI

    NEL FRATTEMPO L’EUROPA HA APPROVATO IL “BAIL IN” SIA NEL CASO DI UNA BANCA IN DIFICILTA’ SIA NEL CASO CHE L’ITALIA CHIEDA AIUTI ALL’EUROPA….
    In pratica, i ministri delle Finanze degli Stati membri hanno deciso chi sarà a pagare in caso di crisi finanziaria degli istituti di credito, compito che prima gravava sullo Stato stesso, spesso portandolo al collasso come è accaduto a Cipro.
    A riparare al cosidetto bail-in delle banche sono esclusi – come previsto dalla bozza dell’accordo – le
    Vengono inclusi a partecipare alla risoluzione del fallimento dapprima gli azionisti, poi gli obbligazionisti , e i depositi bancari”

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    A far paura non è Grillo, anche a lui deve aver fatto paura il rapporto trimestrale del FMI sull’Italia.

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